今天，3月份PMI数据发布。其中3月制造业PMI 50.5，预期49.6，3月比上月上升1.3个百分点，重回临界点以上。这个数据该怎么看？

首先，我们要注意，PMI是一个月度环比数据，即PMI反映的是本月与上个月的比较。既然是月度环比数据，那么就逃不开季节性。当然，官方发布的PMI已经做过了季调，但是由于春节的季调是世界性难题，因此春节附近的月份，季调仍然是不充分的。因此我们先来看看，春节附近，历年PMI的表现。

从上图可以看到，历史上很多年份，都出现了2月份PMI出现尖底、3月份大幅拉升的V型走势。其中，比较明显的有2013年、2016年、2018年。这就说明，春节假期对PMI的扰动，很难完全剔除。

从PMI的绝对水平来看，过去7年的3月份PMI均高于50的枯荣线。今年3月份PMI50.5，高于2015年的50.1，2016年的50.2和2014年的50.3，低于2013年50.9，2018年51.5和2017年51.8。并且低于历史3月份50.8的平均值。

因此如果考虑春节扰动的话，我们认为3月份的PMI是一个中规中矩的数据，谈不上多么好。为了更严谨的分析，我们需要对官方PMI进行季节再调整。

图：PMI的季节性再调整

从上图可以看到，经过季节性再调整之后，PMI：生产分项停止下行，但是PMI：新出口订单仍然继续大幅下行，因此综合下来，PMI的下行速度减缓。

也就是说，现在外需的情况仍然不乐观，但是生产端开始呈现企稳的迹象。为什么会出现这种情况呢？我们不妨从分别来看看大型、中型、小型企业的PMI：生产分项的表现。

图：分企业规模的PMI：生产

从上图可以看到，小型企业的生产分项已经开始上行，中型企业的生产分项筑底。这主要是得益于近期大力推动的支持小微企业融资、减税降费等政策。

因此我们看到，虽然说3月份PMI“超预期”有点名不副实，但是政策托底的刺激政策，包括支持小微企业融资、减税降费、地方政府债券扩容加速等，确实在发挥作用。

最后回到本文的题目，笔者认为，3月PMI“超预期”，背后的故事是，经济仍然下行过程中，尤其是外需的压力非常大。但是另一方面，政府托底的逆周期作用也在加强，这就延缓了下行的速度，呈现出经济下行放缓的迹象。未来经济能否企稳，还要继续观察政策对冲的力度和效果。