简评三季度经济数据-经纬的财新博客-财新网

18日上午，国家统计局公布了三季度经济数据。我们首先来看看GDP的整体表现，一季度增长6.4%，二季度增长6.2%，三季度增长6.0%，每个季度下行0.2个百分点，呈现缓降格局。

从下图可以看到，今年第二产业增速呈现逐季下行的走势。考虑到今年前三季度，在房地产施工的带动下，建筑业表现不错，那么工业的回落，可能是今年经济增速回落的主因。

另一方面，我们留意到，去年第二产业增速，也是呈现前三季度逐季下行，但是第四季度出现反弹，从而给整体经济带来支撑。

我们来看看主要行业的工业增加值增速如下图。一个好消息是，汽车制造业的拖累作用继续收窄，汽车制造业增加值1-9月的增速为-0.8%，9月当月的增速为0.5%，虽然较8月增速的4.3%出现回落，但是仍然为正增长。

从产量来看，轿车9月同比-12.6%，1-9月同比-15.1%，SUV越野车9月同比-4.0%，1-9月同比-12.9%，新能源9月同比-24.2%，1-9月同比21.4%。SUV越野车是带动汽车回暖的主因，新能源表现不佳。

另外一个9月份增加值出现回升的重要工业行业，是计算机通信。从智能手机的生产来看，智能手机产量9月同比-3.6%，较8月同比的-10.7%出现跌幅收窄。总的来说，SUV越野车和计算机通信的回暖，带来了整体工业增加值在9月份的季末翘尾。

但是另一方面，大部分行业，尤其是传统行业，1-9月累计增速，较前期有所下行。包括前期比较强势的非金属矿物、黑色冶炼、有色冶炼、金属制品、通用设备、专用设备、铁路船舶等。反映出房地产中的建筑工程投资，对中上游的拉动作用基本上见顶。

我们来看看高频数据，6大发电集团的日均耗煤量。从下图可以看到，在低基数的作用下，8月中旬开始，耗煤量出现了明显的反弹，但是生产端的增加值增速仍然较低。如何理解这种背离？笔者认为，主因还是火电对水电的替代，我们知道，6大发电集团的日均耗煤量主要反映的是沿海地区的火电耗煤。从不同发电方式对发电量的拉动作用来看，1-8、1-9月火电对整体发电量的拉动作用明显抬升，水电的拉动作用明显回落。

我们再来看固定资产投资。1-9月，全国固定资产投资（不含农户）461204亿元，同比增长5.4%，增速比1-8月回落0.1个百分点。其中，第二产业增速回落0.1个百分点，第三产业增速回落0.1个百分点。其中房地产开发占固定资产投资的比例，今年达到了过去十年来的最高。而且自6月开始，房地产投资占比，出现了明显超越季节性的反弹，显示目前房地产投资占比有些畸形，侧面反应出其他投资更加疲弱。

1-9月，全国房地产开发投资98008亿元，同比增长10.5%，增速与1-8月份持平。目前各分项的增速还没有公布，根据1-8月的经验来看，建筑工程的拉动作用在继续小幅上行，安装工程的拖累作用小幅扩大，其他费用的拉动作用略有回落，但是降幅收窄。其他费用主要是土地购置费，显示近期地方政府卖地收入尚可。

我们再来看看投资的另外两个重要分项：制造业投资和基建投资。1-9月，制造业投资累计增速2.5%，较1-8月累计增速回落0.1个百分点，显示制造业投资需求仍然低迷。

另一方面，基建投资自2018年四季度开始上行，发挥了逆周期调节作用。1-9月基建投资累计增速3.44%，较1-8月累计增速上行0.25个百分点，显示仅靠专项债难以撑起基建大任。

我们来看看，基建投资累计增速的季节性表现。从下图可以看到，2018年二季度之后，基建投资经历了断崖式下滑，2018年和2019年的基建投资增速，与历史增速截然不同。背后的原因在于，近两年整顿地方政府表外融资，而基建投资的主要资金来源为表外资金。

最后来看看消费情况。1-9月份，社会消费品零售总额296674亿元，同比增长8.2%。其中，限额以上单位消费品零售额增长4.1%，限额消费品增速低于整体增速。

我们来看看限额以上单位消费品零售额的分品种增速。从下图可以看出，汽车消费还是不振，在6月份反弹之后，连续三个月出现回落，1-9月汽车消费累计增速-0.7%，较1-9月继续下滑0.2个百分点。与历史同比来看，建筑装潢、家具、家电消费增速都是历史低位，房地产下游消费比较低迷。

消费中，我们最关注的是汽车消费。我们对中汽协口径的乘用车销量，进行平滑后可以看到，虽然增速仍然为负，但是增速呈现企稳收窄的迹象。

综上所述，从生产端来看，SUV越野车和智能手机的生产，分别带动了汽车制造和计算机通信这两个重要行业增加值的回暖。工业增加值中，非金属矿物、黑色冶炼、有色冶炼、通用设备、专用设备等出现回落，房地产投资对中上游的拉动作用接近顶部。

从固定资产投资来看，房地产投资在整体投资中的占比，明显超越季节性，有点畸高。其中，房地产投资中建筑投资增速较高，对上游的钢筋、水泥等有拉动作用，土地购置费增速企稳，显示近期地方政府卖地收入尚可。

从消费来看，9月份汽车消费仍在回落，从平滑后的乘用车销量增速来看，汽车消费最差的时候已经过去，跌幅未来有望收窄。油价下跌拖累汽油类消费，金银珠宝和房地产下游消费同样低迷。

综上所述，今年经济增长的重要支柱是房地产投资，制造业投资低迷，基建投资受限于限制地方政府表外融资难有大作为，消费主要受到汽车和油价拖累，出口要到明年二季度才有望恢复。展望四季度，仍然没有太多亮点，预计四季度GDP增速可能出现小幅下滑，在5.9%左右。

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