11月经济数据的亮点在哪里？-经纬的财新博客-财新网

内容提要

11月工业增加值环比录得1.03%，明显高于过去四年的均值0.54%。11月工业增加值环比增速，较季节性均值高了0.49个百分点，高出的幅度基本持平于三季度的0.56个百分点。显示11月份，工业生产仍然较为强劲。

从单月固定资产投资增速来看，11月单月整体固定资产投资增速9.38%，较10月的9.57%略有回落。结构上看，制造业单月投资增速由10月的4.0%迅速回升至11月的10.8%，制造业投资改善最明显。

房地产销售和投资呈现见顶迹象，但是考虑到居民购房按揭贷款利率仍然处于低位，对房地产销售带来支撑。另一方面，房地产企业的土地存货较为充足，对房地产投资带来支撑，预计房地产投资维持震荡。

从消费来看，疫情后汽车消费回升较快，但是目前接近底部。11月观察到非汽车消费开始回暖，叠加城镇新增就业基本恢复，未来消费的驱动力将由汽车向日用品转移，尤其是智能手机。

今天央行超量3500亿续作MLF，同时央行近期货币政策操作呈现收短放长，意图主要是稳定中长期资金面。从近期市场走势来看，1年期同业存单与DR007的利差从高位稳步回落，央行继续呵护资金面。短端资金利率的确定性更高，围绕政策利率上下波动，整体曲线继续呈现陡峭化。

15日上午，国家统计局公布了2020年11月份经济数据。其中：中国11月份工业增加值同比增长7.0%，前值6.9%。中国11月份社会消费品零售总额同比增长5.0%，前值为4.3%。中国1-11月份不含农户固定资产投资同比增长2.6%，预估为2.6%，前值1.8%。

一、工业生产仍然超出季节性

二、出口和消费驱动生产端，黑色产业链略有回落

我们匡算主要行业对整体工业增加值的拉动作用。11月计算机通信设备制造业的拉动作用有明显提升，由10月的0.28个百分点提升至11月的0.52个百分点。汽车制造的拉动作用出现回落，由0.85个百分点回落至0.64个百分点。

受房地产投资边际放缓的影响，非金属矿物制品业、黑色冶炼、有色冶炼略有回落。

图：主要行业对工业增加值的拉动作用

三、制造业投资明显修复，基建投资表现疲弱

从今年的单月固定资产投资增速来看，11月单月整体固定资产投资增速9.38%，较10月的9.57%略有回落。结构上看，制造业单月投资增速由10月的4.0%迅速回升至11月的10.8%，房地产投资增速由10月的12.3%回落至11月的11.4%，基建投资增速由10月的7.4%回落至11月的5.8%。11月制造业投资改善最明显。

从基建的细分行业来看，11月电力热力投资增速由10月的22.8%回落至12.1%，交通运输投资由10月的2.1%回落至1.1%，水利环境投资增速由10月的6.6%小幅上行至6.7%。

展望未来的话，中国制造业中有很大比例是出口导向型，出口的回升对制造业投资有提振作用。疫情后中国出口表现亮眼，有望推动中国制造业投资回升至5-10%的区间。

从疫情后的固定资产投资增速来看，房地产投资的增速最高，并引起政策层面的关注。8月20日，住建部、人民银行召开重点房地产企业座谈会，研究进一步落实房地产长效机制。房地产企业将通过加快施工和销售的方式，促进资金回笼，预计房地产投资维持高位。

另一方面，从房地产开发投资的领先指标，成交土地面积的情况来看。疫情对房地产投资和土地成交，都带来了明显的短期冲击。但是从成交土地面积的情况来看，2021年上半年房地产开发投资仍然会保持一个较强的韧性，预计后续单月增速维持区间震荡。

图：房地产开发投资同比（蓝）、成交土地面积（橙，右）

我们根据全年的预算数，估算了今年11-12月的广义财政收支的增速。根据测算，今年剩余两个月，一般公共预算收入和基金性收入的完成压力不大，一般公共预算支出的增速，需加速至21.0%，基金性支出的增速，急需加速至78.3%。但是从基建投资上看，仍显疲弱。

四、手机引领非汽车消费回升，汽车消费接近顶部

11月份，社会消费品零售总额39514亿元，同比增长5.0%，增速比上月加快0.7个百分点。其中，除汽车以外的消费品零售额35497亿元，增长4.2%。从限额消费的分品种拉动作用中，可以看到11月汽车消费对整体消费的拉动作用小幅提升至4.2%，仍然是拉动消费的最主要因素。

图：限额以上单位消费品零售额的分品种拉动作用（单月）

从其他品种的消费情况来看，通讯器材消费的表现亮眼，拉动作用由10月的0.39%大幅回升至11月的2.04%，化妆品消费的表现亮眼，拉动作用由10月的0.42%回升至11月的1.37%。

从剔除汽车和汽油的消费额上看，11月消费额为4万亿，高于去年的3.3万亿，也高于历史平均的3万亿。

疫情后的社零消费数据中，我们观察到汽车消费和非汽车消费的分化，今年10月份，汽车消费增速达到14.9%，明显超过了疫情前水平。而剔除汽车的消费增速仅为0%，明显低于疫情前的8.6%的增速。

同样的现象也曾发生在次贷危机后，次贷危机后的2009年2月，汽车消费当月最高增速达到102.6%，而非汽车消费刚刚超过10%，明显低于次贷危机前的23%左右的增速。

我们认为背后原因在于，新冠疫情对中低收入人群的就业、收入和收入预期的冲击更大。随着整体就业的好转，预计大部分人群的就业、收入和消费能力都将逐步修复，并带动整体消费回升。参考次贷危机后，2010年非汽车消费增速也到了23%的危机前水平。

五、央行收短放长，意在稳定中长期资金面

今天央行公开市场操作100亿，到期600亿，净回笼500亿。另一方面，今天央行开展9500亿元1年期MLF操作，考虑到12月7日和16日分别有3000亿MLF到期，MLF净投放3500亿。

从公开市场操作的季节性上看，12月公开市场净回笼4700亿，过去三年的历史均值为1533亿，MLF净投放3500亿，历史均值为758亿。央行近期货币政策操作呈现收短放长，意图主要是稳定中长期资金面。

从近期市场走势来看，1年期同业存单与DR007的利差从高位稳步回落，央行继续呵护资金面。

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