注：IMF每年都会与成员国进行磋商，并就经济形势和政策建议提供咨询报告。近期IMF发布了中国咨询报告，本文就其中的政策建议部分做了摘译。由于IMF的报告专业性较强，本文仅基于笔者个人理解，难免有错误和遗漏之处，文责自负。

 

巩固经济复苏和重回平衡增长的政策

 

保持政策连续性，巩固经济复苏成果，同时调整政策工具，提振私人需求，并解决金融脆弱性问题。具体包括：

 

支持私人需求和再平衡。 财政政策应从基础设施支出转向支持家庭和加强社会保障，而货币政策应保持宽松，使得通胀水平持续回到目标水平，并防止金融条件过度紧缩。

 

支持政策更加有效。 货币政策框架进一步现代化，以更加市场化的利率为目标，从而增强宏观政策的传导，改进宏观财政框架，并加强政府间财政协调。

 

遏制金融稳定风险。 随着复苏步入正轨，非常规的金融和货币工具应当逐步退出，并通过加强监管，来主动解决不良贷款问题，并管理金融脆弱性。

 

一、支持经济增长，保障金融稳定

 

1、在经济持续疲软的情况下，2021年财政政策应保持适度扩张。

 

支持私人需求。 2021年采取适度扩张的财政政策，具体来说,可以出台适度的刺激措施，来补偿周期性收入的未完全改善，并保持已扩张的赤字不变。

 

充分复苏后转向保守。 2022年开始，财政政策应该转向保守。根据工作人员预测的结果，广义赤字率将从2020年18.2%降至2025年的13.75%。减少预算外的地方政府投资，以及扩大税基的税收改革，将为这种调整夯实基础。这将有助于稳定长期债务水平。

 

2、从基础设施投资转向支持家庭，使财政政策更加有效，促进经济再平衡。

 

由于中国传统的公共基础设施存量很大，继续投资所带来的长期回报可能远低于过去。因此建立一个可靠和有效的社会保障体系，在经济低迷时期向低收入家庭进行转移支付，将为复苏提供巨大支持。它还有助于降低居民储蓄率，并重振向私人消费倾斜的经济再平衡，从而使经济增长更具活力。

 

3、持续加强社会保障，并与扩大税基和提高累进税率的改革相结合，将提供有效的家庭支持。这包括：

 

大幅扩大失业保险的覆盖范围，特别是农民工。 为因疫情而失业的农民工提供更多经济保障的临时措施，可能会延续到2020年以后。此外，管理失业保险金的规则可以大大简化，以支持更大的劳动力市场流动性。如果配合雇佣补贴和就业再培训计划，这些措施将更加有效。

增加对低收入家庭的转移支付。 地方政府扩大了低保的覆盖面和福利水平，以覆盖受疫情影响而陷入贫困的家庭，并临时增加失业保险金。但是，进一步增加对弱势低收入家庭的转移支付仍有很大的空间。可以向没有失业保险的失业者提供转移支付。在低收入地区，低保的福利水平和覆盖面可以进一步扩大。

 

进一步加强公共卫生体系。 继续扩大医疗保障能力，将增加应对未来疫情的能力。

 

提高税收制度的累进性和效率。 税收改革可以帮助改善税收系统的累进性，同时满足增加社会保障的额外资金需求。对于低收入群体而言了，社保缴费率和最低缴费额应当降低。同时，个税起征点应当下调来扩大税基。目前将国有企业股权向社保基金划转的改革也应加速，来抵补部分地区社保基金的缺口。

4、基于传统利率工具的宽松的货币政策将支持经济复苏和财政政策。

 

有必要继续维持一个宽松的货币政策基调，直至有明确的信号表明，私人需求已经增强，而CPI已经持续稳定在目标水平。因此央行应当继续聚焦于传统的利率工具（7天隔夜和1年期MLF），并确保短端银行间市场利率，在政策利率附近，手段包括充足的流动性注入或降低存款准备金率。

 

当金融市场的正常运转受到阻碍的时候，非利率工具，比如再贷款的大幅增长，以及提高对特定行业的贷款目标等，可以向脆弱行业提供急需的信贷资源。但是，随着复苏的持续和金融市场的稳定，可能会带来扭曲的措施，比如贷款目标和窗口指导等，如果继续使用，可能会加剧信贷分配不均衡和错误定价问题，因此应当谨慎地逐步取消这些措施。

5、汇率灵活性对于适应不断变化的外部环境仍然十分重要。

 

近期外汇远期购汇风险准备金率从20%降至0%，中间价定价机制中的逆周期调节因子也已经取消。展望未来，资产组合双向流动的进一步自由化，将会强化汇率的市场化定价。风险准备金不应该用来管理资本流动周期，也不应该替代宏观经济的合理调整和汇率灵活性。从中期来看，风险准备金应当取消。发布外汇干预的信息，将提高政策框架的透明度、可信度和沟通能力。

 

6、控制金融风险的措施迫在眉睫。

 

随着经济复苏的持续，非常规的金融支持措施可以逐步取消。 放宽不良贷款认定标准以及延期偿付，为企业增强了信心，并避免了潜在的信贷紧缩。随着复苏的持续，这些措施应逐步取消，因为它们有可能增加道德风险，并破坏近期加强银行透明度和治理方面取得的进展。银行应披露贷款重新分类和重组的信息，以增强对其财务报表的信心。应当尽快通过加强不良资产确认的监管条款，从而扩大覆盖的金融资产的范围，并扩大不良资产的分类。

 

加强监管框架。 一些领域值得关注：i.修订的《中央银行法》旨在加强宏观审慎政策框架，以及协调对系统重要性的金融机构的监管；ii.最近加强网络借贷和金融控股公司的监管，可以在金融科技驱动的商业模式快速转变的情况下稳定金融风险；iii,继续推动计划内的资产管理改革，提高金融体系风险传染的监管能力，加强宏观审慎框架，来处置公司治理和关联方风险。在这方面，最近宣布的针对开发商有息负债过度增长的审慎措施，将有助于遏制房地产市场的宏观金融风险；iv.还有进一步增加股权融资的空间，同时遏制小盘股的过度投机，包括加强和扩大IPO注册制。这些方面的进展也将有助于防范金融体系和资本账户进一步自由化所带来的潜在风险。

 

监管当局应继续弥补反洗钱和反恐监管框架中的不足。 金融行动特别工作组(FATF)在其报告(2020年10月)中指出了技术合规方面的进展。需要进一步提高在中国开展业务的法律实体的受益人的透明度(这也是一项反腐败措施)，引入一个全面的法律框架，以执行基于联合国的有针对性的金融制裁要求，并改进金融部门监管和预防措施(例如，客户尽职调查和政治公众人物)。

 

7、需要一个全面的银行重组方案来加强银行系统，提高其支持复苏的能力。

 

在处理道德风险的同时，清理脆弱银行对于解决银行体系脆弱性至关重要。在《商业银行法》修订中引入银行处置框架是值得欢迎的一步。银行重组议程的主要考虑因素包括：

 

确保充足的资本和流动性缓冲。 监管应当确保银行在延期还款的政策到期之后，可以正确识别历史遗留和新出现的问题贷款，并持有充分的资本和流动性缓冲；那些做不到的应当提交可靠的整改计划。改善银行的治理和风险管理，也有助于银行在市场上筹集资本。

 

优先考虑银行资本中的普通股。 监管当局应及时处理小银行一级资本（CET1）水平偏低的问题，这限制了他们提供信贷的能力。这些手段，包括资本重组，可以通过提供税收激励和解除阻碍银行低于账面价值发行股权的制约因素等加以补充。这种方法比其他强调只在严重压力情况下吸收损失的其他类型资本的补充计划更可取。例如，计划使用地方政府债券进行银行资本重组可能被排除在CET1之外。通过机构投资者(例如保险公司和资产管理产品)持有的永续债虽然可以增加银行资本，但是会增加金融机构关联性和危机时的传染风险。同样的担忧也适用于其他形式的跨银行资本支持，比如强制合并。

建立符合国际标准的全国性银行处置机制。 这将有助于加强监管识别损失和迅速清理倒闭银行的能力，同时通过维护银行的关键功能和将优质资产转移给接管银行或其他健康机构，保护储户，最大限度地减少金融稳定风险。无法生存的银行应该退出，股东和债权人根据一个明确分级的索赔方案，承担损失。存款人应当在存款保险覆盖的范围内受到保护。

 

建立临时清算基金。 一旦建立了处置机制，就可以设立一个临时的、有财政支持的中央清算基金，以补充存款保险机制，并支持不具备生存能力的银行有序退出，因为对银行债权人的隐性担保将逐步取消。只有在金融稳定受到严重威胁的情况下，才使用公共资金进行资本重组，而且必须遵守加强市场纪律和保护纳税人的严格条件和重组要求。

 

发展一个运转良好的不良债务市场。 鉴于企业面临的压力和银行体系中的不良资产正在增加，鼓励银行及时确认和处置不良资产将有助于进一步扩大不良债务市场。一个出售转股后股权的活跃市场，将有助于激励银行增加债务转换为股权的使用。

 

8、企业层面的支持措施，应逐步被帮助企业重组和将劳动力和资本优化分配的政策所取代。

 

一个以市场为基础的企业重组框架，将有助于去杠杆和难以生存企业的退出。 这个框架应该是全面的，包括在一般的公司破产框架内，对破产公司进行分类、损失确认和成本分担。改进破产法律和债务执行框架将有助于解决债权人协调、合同不完整和信息不对称等问题，有助于有序地减少过度负债。公共信用担保可以帮助有生存能力的公司重新筹集营运资金，并更普遍地改善民营企业的信贷供应。

 

以市场化的方式向中小企业提供融资支持。 最近扩大的国家信用担保基金或中小企业贷款证券化的财政资金可以为中小企业提供信贷，同时最大限度地减少信贷分配和风险定价的扭曲。为了支持可持续的中小企业，同时提高公共资金的收益，例如政府可以提供奖励，以换取暂时提高未来的公司税率。通过消除对股权的税收偏见和简化创业的监管条件，便利现有公司和初创公司获得风险资本，也将有助于加快资源重新分配到快速增长的部门

 

二、通过改善政策传导来最大化政策空间

 

1、货币政策框架可以进一步现代化，以加强利率政策传导的有效性。

 

中国人民银行改革了贷款最优惠利率(LPR)框架，使银行贷款利率更能反映政策利率的变化，方法是将LPR挂钩1年期MLF操作中标利率，并将新发放和存量的贷款利率与LPR挂钩。其他改革，如逐步取消存款利率指引和包容性贷款，将缓解监管扭曲，并加强市场化定价。这将增强政策利率调降向银行融资成本的传导，支持银行提供新融资的能力。这些改革还将扩大对规模较小的民营企业等高风险借款人的信贷供应，降低实施可能具有扭曲性的直接贷款政策的必要性，并降低金融稳定风险。此外，可以进一步发展债券和外汇衍生品市场，以增强政策传导到较长期限债券收益率，并使用合适的外汇风险对冲工具加强汇率灵活性。

 

2、建立宏观财政框架可以进一步改善财政政策传导。

 

鉴于短期内的复苏状况，这一框架将有助于评估财政政策的有效性，并巩固市场对公共财政中期可持续的信心。

 

一个中期的宏观财政框架应该是全面的。 它应包括:(i)符合财政可持续性和宏观经济稳定性的财政政策目标;(ii)自上而下的中期宏观经济和财政预测;(iii)自下而上的基准支出预测方法;以及(iv)预算制定过程中的可用财政空间的战略决策。一个财政框架应考虑整个中央政府，并按月公布中央政府运行(包括收入、支出和融资)的报告。要求各省和各部提交三年预算规划，以及制定政府财务报告编制框架并在2020年通过试点予以执行。此外，需要继续努力加强宏观财政协调。

 

进一步提高财政政策的透明度，将增强市场信心，提高公共投资的效率，并支持反腐败工作。 这需要控制、跟踪和审计政策的执行情况，通过公布中央政府账户和资产负债表向公众提供足够的信息，提供国企和预算外的资金的广义财政操作，改善非税收入框架，尤其是与卖地相关的收入。新预算法的实施增加了更严格的预算管理和财务报告程序。这应该进一步覆盖到广义财政活动。

3、加强政府间协调框架，提高财政政策的有效性，加强各省之间的财政风险分担。

 

向受影响最严重的地区提供更多的财政支持，有助于分担经济冲击的成本，并在国家层面最大限度地发挥财政政策对增长的影响，因为在产出缺口最大的地方，乘数往往更高。主要的改革包括:(i)建立一个自动和非递减的财政转移支付机制；(ii)减少中央和地方财政支出责任的长期失调;(iii)消除地方保护主义—特别是以禁止某些商品和服务在区域间流通和指定服务提供者的形式—以及户口限制，以帮助企业和家庭适应未来的冲击。

 

4、数字技术可以协助改善支持政策向弱势家庭和企业的传导。

 

有关部门可以进一步使用数字技术，更有效地提供政府支持。 最近通过金融科技平台发放消费券(截至6月底为600亿元人民币)和允许在线申请失业救济的尝试，显示了提高消费支持和社会援助项目效率的潜力。数字技术也可以提高支付的透明度。

 

金融科技可以更积极地用于为小企业提供定向支持，并促进包容性的复苏。 借助金融科技贷款平台和网络银行的支持政策，有更好的针对性，因为这些平台有独特的渠道面向小微借款人。行为大数据使得贷款公司，可以更灵活的调整贷款条款，来应对经济周期。当面临意外的负面冲击时，从而更好的保护贷款人和借款人避免担保品质量恶化。有证据表明，金融科技促进了各地区和各收入群体更具包容性的收入增长，表明利用金融科技平台的政策支持也可能有助于解决疫情后的收入不平等问题。加强监管框架有助于解决金融科技的潜在风险，以及数据治理方面的挑战。

 

中央银行数字货币，即e-CNY，可以改善普惠金融和支付效率。 目前，e-CNY正在多个地区和电子支付平台进行测试。这可以加强货币政策的传导，提高财政支持的定向性，并提高公共财政的透明度。央行需要仔细监控和评估潜在的网络攻击的风险。

 

三、根据经济复苏的节奏调整宏观经济政策

 

1、如果经济复苏低于当前的基准预测，宏观经济政策将不得不加码。

 

更深层次和更长时间的经济衰退将对低收入家庭造成更大的损失，这表明额外支持应当主要侧重于增加社会保障支出和其他保护最弱势群体的措施。加快某些结构性改革，以提高市场效率，增加竞争，促进开放，将进一步支持增长，使宏观经济政策更加有效。

 

任何额外的财政扩张都应该在预算内，由中央财政提供资金，并将重点放在低收入家庭、公共卫生和社会安全。 收入措施包括:(i)取消低收入劳动者的最低社会保障缴款;(ii)进一步降低费用;(iii)延长税收减免和免除社会保障缴款。住房公积金缴款可以临时取消。在支出方面，(i)失业保险金临时增加，(二)可以考虑向农民工提供工资补贴。

 

更有力的货币宽松政策应侧重于降低政策利率。 快速推进存贷款利率改革和解决弱势银行问题，将进一步增强降息的效果。在悲观情形中，如果复苏迟缓，而通货膨胀明显低于基准预测，同时金融环境因巨额财政赤字而收紧，央行可以考虑构建一个沟通良好的基于市场的政策，融合多种非扭曲性措施(例如降息、公开市场操作或前瞻性指引)。如果非常规金融支持措施是必要的，应该鼓励银行扩大与可持续借款人的双边重组，并使用资本和流动性缓冲。应准备应急方案，以降低可能对在香港经营的金融机构实施外部制裁的影响。

 

汇率应保持灵活性。 当外汇市场持续承压，导致羊群效应和金融系统压力的情况下，必要时应进行外汇干预来对冲无序的市场情况，同时以透明和临时的方式收紧现有的外汇管理措施可能是适当的。

 

2、另一方面，如果经济活动比预期恢复得更快，政策支持应当回笼。

 

这将包括加快财政整顿—例如，从2022年开始广义财政赤字每年降低1个百分点，从而在2025年稳定广义杠杆率。这可以通过减少预算外的地方政府基础设施支出和加快税收改革来实现，例如降低基础设施建设的免税门槛和实施财产税。货币政策将保持不变或适度紧缩，以配合复苏和通胀的步伐，同时避免金融环境的突然收紧。金融监管改革应该更快恢复，包括加快资产管理改革，以支持去杠杆化和金融去风险化。