疫情期间需求结构的不同之处|美联储文章摘译-经纬的财新博客-财新网

Aditya Aladangady and Daniel Garcia

译者注：疫情后中国的出口表现亮眼，本文通过详细的美国数据表明，疫情后美国消费结构向商品转移，这对中国的出口产生了正向的外溢效应。另外，美国商品支出向线上转移。另外我们观察到11月起，美国的消费数据边际减弱，本文也给出了一个解释，即耐用品消费缺口抵补之后，趋于饱和。

以下是译文：

经济衰退中，家庭在商品上的支出（尤其是耐用品）和住房支出往往会快速下降，并持续多季保持疲弱。相反，服务支出通常受经济周期的影响很小。然而，这次却发生了相反的情况，如图1所示。根据BEA对三季度GDP的估计，尽管许多服务消费很疲弱，但商品支出和住宅投资却迅速反弹至疫情前水平以上。

在本文中，我们认为，社交隔离在解释近期支出结构变化中起着关键作用，不仅是因为减少服务支出，而且随着消费者居家时间更长，从而增加了住房和相关耐用品的需求。另外，利率下降也为住房和耐用品消费提供了重要支撑。

图1：商品消费、服务消费和房地产投资

房地产市场的强大韧性

经过急速但短暂的暴跌之后，房地产市场（包括新建和销售）迅速恢复，超过了疫情前的水平。极低的按揭贷款利率是推动该行业发展的主要因素。对于许多人来说，从房屋搜索到交易结束的房屋销售过程，已经转移到线上或向有限接触的方向发展。此外，由于新购房者往往具有较高的收入，而高收入人群的失业率也较低，因此房地产行业受到近期失业的影响较小。

另外，随着居家的时间更长，由疫情带来的偏好变化也在推动住房需求。图2的左图显示购房者正在购买较大的房屋（左轴）。另外，相对而言，购买第二套住房的人相对较多，而且许多位于度假区（右轴）。最后，在家具、建材和日用品（右图）的消费热潮中，房屋装修也在快速升温。

图2：待售房屋的面积中位数、新购房贷款和住房相关支出的构成

整体住房活动的快速反弹，掩盖了疫情带来的不平等后果。图3的左图显示，较贵的房屋，最近销售的增长尤其强劲，这表明经济状况较好的群体引领了复苏。对于许多低收入家庭，资金条件可能已经收紧，伴随需求下降。右图显示新购房屋的信用评分在整体分布中上升，尤其是在下半部分。

图3：二手房销售按价格和信用评分分布的新购房贷款

社交隔离改变了消费者支出的结构

2020年3月以来，各州对零售商和饭店施加了各种限制，即使没有明确禁止，家庭过去的许多消费（例如航空旅行）也变得更加危险。如图4左图所示，医疗服务、航空旅行和饮食服务支出有所回升，但仍远低于去年同期的水平，与图1中的官方数据一致。

图4：服务支出和零售商品支出

社交隔离对商品支出的影响较小，因为购物可能需要较少的面对面接触。即使家庭严重失业，但服务消费上节省的支出也用于购买商品。的确，根据万事达卡的一项测算，我们在右图中看到3月份零售商品支出的下降被线上销售所对冲。实际上，到夏天，许多类别的商品支出实际上已经修复到疫情之前的水平。

有趣的是，最近的一些研究发现，尽管家庭的出行和购物能力受到更大限制，但受益于新冠刺激法案的支出结构，与疫情前的结构相似。在图4中，我们看到5月份商品支出的大幅增长，是在4月下旬新冠刺激法案支付之后（垂直虚线），同时失业金支付也有所增加。网上交易支出的增长尤为明显。我们当时没有看到服务支出的类似增长，这表明即使有资金支持，家庭也会将支出从服务转向商品。

即使支出由服务转向商品，我们也不会预期商品支出的持续增长，至少在耐用品中不会如此。家庭为了拥有的家具、电子产品、汽车和电器，而不是从购买这些物品中获得乐趣。换句话说，家庭从耐用品的存量中获得使用价值。近几个月来，耐用品支出的大幅波动使得追踪耐用品的存量非常有用，而耐用品的存量与家庭需求有着更紧密的联系。

图5有助于量化相对于“无疫情”时的耐用品库存。尤其是，我们假设，2020年2月的实际耐用品支出将像疫情前五年一样持续增长，如左图中的红色虚线所示。这种支出包括旧洗衣机的更换，以及购买新的汽车等。

图5：新购耐用品支出和耐用品存量缺口占比

我们发现，在大流行的最初几个月中，新耐用品的支出（黑线）低于疫情之前的趋势（红线）。将缺口累计并考虑折旧，我们发现4月份，耐用品存量比没有疫情时的存量减少了3%。6月份，支出超过了无疫情的情形（左图黑线上升到红色虚线上方），耐用品的库存开始恢复到没有疫情时的水平（右图）。到9月为止，耐用品支出的缺口都已抵补，到2020年底，家庭拥有的耐用品的数量实际上比没有疫情时更高。

当然，我们可以预期耐用品支出将继续保持在其疫情之前的趋势线。正如我们前面提到的，居家时间更长可能已经改变了人们对耐用品的偏好，这些耐用品是住房的补充。确实，某些耐用品类别可能与过去不同，因为家庭增加了在没有疫情时可能不会购买的物品，比如家用办公家具或秋千等。尽管如此，一旦家庭增加了所需的耐用品存量并减少了对新耐用品的投资，新耐用品的支出最终可能会下降。确实，对支出数据的估计表明，尽管未来消费支出仍存在很多不确定性，但11月可能已经开始下降。

结论

COVID颠覆了我们日常生活中的许多惯例，这反映在我们的支出数据中。面对面的风险增加，支出从某些类型的服务转向了商品。商品支出已转向网上销售。此外，居家和远程工作已经改变了住房服务的偏好—促进了对住房及与住房相关的商品的需求。从企业的角度来看，好的生产者，尤其是那些能够在线销售的生产者，以及房屋建筑商和房地产经纪人可以维持收入，特别是如果财政刺激能够减轻收入损失带来的需求下降的话。但是某些只有实体公司的服务公司和零售商可能就不太幸运。

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