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内容提要
元旦和春节同为新年，但是资金面的表现却有明显差异。笔者个人认为，公开市场操作规模的大小，并不是近期资金面波动的内在原因，元旦前后，整体资金面可能发生了结构性变化。其中重要的线索就是银行结售汇操作。
临近年末，我们在2020年12月，观察到客盘的大额净结汇，背后原因可能是企业年底回笼人民币资金，或者财务报表需要等等。另一方面，我们也观察到银行间外汇交易的同步活跃，从外汇即期银行间交易额来看，2020年12月交易额为1.17万亿美元，过去三年的历史均值为6954亿美元。
由于不同银行所持有的超额准备金规模并不相同，因此客盘在银行结汇后，银行之间的外汇交易，可以起到超额准备金在不同银行间再分配的效果，对降低整体银行间的资金利率有较为明显的作用。
作为一个硬币的正反面，银行对客净结汇，以及银行间的外汇交易，在结构上改善了超额准备金在银行间的分配。但是在总量上，却增加了银行的一般存款，进而增加了银行的缴准基数。但是另一方面，银行并没有通过向央行售汇来获得基础货币，这就带来了超储的消耗。
笔者对超储率做了简单的估算，2020年12月末，超储率较历史同期均值低了约0.1个百分点左右，因此下一阶段如何有效补充超储，可能是更值得关注的问题。
上周银行间资金利率，与政策利率的利差，达到历史高位，引发市场关注。我们本文通过银行结汇的技术性角度，对近期资金面松紧变化做一个初步分析。
元旦和春节同为新年，但是资金面的表现却有明显差异。从公开市场操作来看，元旦前仅有小额的公开市场操作，但是资金利率维持低位，今年元旦也成为了近几年最轻松的“跨年”。而元旦后的1月7日开始，资金利率一路走高。
图：公开市场操作与银行间资金利率
因此笔者个人认为，公开市场操作规模的大小，并不是近期资金面波动的内在原因，元旦前后，整体资金面可能发生了结构性变化。其中重要的线索就是银行结售汇操作。
2020年中国出口份额提升，出口增速表现亮眼，叠加油价下跌减少原油进口金额，以及人员跨境流动减少，带来服务贸易逆差收窄，2020年整体的经常项目顺差，明显高于历史同期。
临近年末，我们在2020年12月，观察到客盘的大额净结汇，2020年年12月，银行代客净结汇为652亿美元，而过去三年的均值为净结汇7.5亿美元，12月的客盘净结汇明显超出历史同期。背后原因可能是企业年底回笼人民币资金，或者财务报表需要等等。
另一方面，我们也观察到银行间外汇交易的同步活跃，从外汇即期银行间交易额来看，2020年12月交易额为1.17万亿美元，过去三年的历史均值为6954亿美元。
由于不同银行所持有的超额准备金规模并不相同，因此客盘在银行结汇后，银行之间的外汇交易，可以起到超额准备金在不同银行间再分配的效果。尤其是中小银行向大行售汇，起到了零成本拆借资金的类似效果，对降低整体银行间的资金利率有较为明显的作用。
但是，从外汇储备的数据来看，11月外汇储备增加505亿美元，12月外汇储备增加380亿美元，但是笔者认为，外汇储备的变动，主要与非美货币的汇率变动，以及持有资产的估值波动有关。尤其是外汇占款的数据，11月央行外汇占款净增加59亿元，12月外汇占款净减少329亿元，也就是说，银行对客结汇之后，并没有向央行大量售汇。
作为一个硬币的正反面，银行对客净结汇，以及银行间的外汇交易，在结构上改善了超额准备金在银行间的分配。但是在总量上，却增加了银行的一般存款，进而增加了银行的缴准基数。但是另一方面，银行并没有通过向央行售汇来获得基础货币，这就带来了超储的消耗。
笔者对超储率做了简单的估算，2020年12月末，超储率约为2.2-2.25%之间，较历史同期均值低了0.1个百分点左右，因此下一阶段如何有效补充超储，可能是更值得关注的问题。
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