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对LPR改革的一点思考

内容提要
 
1、2019年8月,LPR改革之后,在引导贷款成本下行方面,发挥了非常重要的作用。但是仍然有一些值得思考的问题。
 
2、在存款基准利率不变的情况下,下调LPR利率,相当于息差收窄的非对称降息,在传导货币政策信号上,有一定的混乱。
 
3、引导LPR下行的工具,包括降准、下调MLF操作利率等,客观上带来了资金面的宽松,这可能会引发资金空转和套利。
 
4、在引导贷款成本下行的同时,要关注信用歧视,避免出现议价能力弱的群体,补贴议价能力强的群体。
 
5、改进的方式可能包括:LPR调整的规则可以更加清晰;对资金空转等进行调研和督导;针对不同类型的银行,推行区别化的贷款定价模式;改善信用歧视。
 

 
让我们先从LPR的报价机制改革开始谈起。2019年8月17日,央行发布公告,决定改革完善贷款市场报价利率(LPR)形成机制。改革后,LPR报价行由10家增加至18家,报价方式改为按照公开市场操作利率加点形成,并成为新发放贷款的主要参考基准。
 
LPR改革之前,每天都有1年期LPR的报价,但是仅作参考,并没有实际使用。LPR改革后,每月20日公布一次,增加了5年期LPR报价,并实际上取代了贷款基准利率。
 
LPR改革之后,政策引导LPR数次下调,但是由于存款基准利率并没有调整,因此LPR下调,对于银行而言,某种意义上相当于非对称降息。我们来看看,LPR改革之前的基准利率变动情况。从下图可以看到,虽然银行业的利差一直有基准利率的保护,但是基准利率的利差,也并不是固定不变的。
 
从下图可以看到,在加息周期中,存款利率上调幅度大于贷款,存贷款基准利差是收窄的,从而抑制信贷扩张。而在降息周期中,存款利率下调幅度大于贷款,存贷款基准利差是拉宽的,从而刺激信贷扩张。
图:贷款基准与存款基准的差(蓝)、贷款基准(橙,右)
 
也就是说,目前在不调整存款基准利率的情况下,单边引导LPR下行,在货币政策信号传导上出现了一些混乱。从贷款利率下调的角度,这是信用扩张信号,但是从利差收窄的角度,这又是信用收缩的信号。
 
货币政策信号的传导出现自相矛盾,这是LPR未来需要解决的第一个问题。
 
我们开始讨论第二个问题。前文讲到,LPR下调,对于银行而言,某种意义上相当于非对称降息。因此过去几次调降LPR,往往都伴随着降准或者下调MLF,向银行让利。但是这就使得降准等货币政策,失去了自身的独立性。
图:LPR改革以来的变动时点
 
我们通过一个经过序列相关调整后的回归模型,结果显示,以3M SHIBOR衡量的货币市场资金利率,对存款准备金率高度敏感。因此为了推动LPR下行,而不断采取的降准措施,其另一个结果是,货币市场资金的不断宽松。
表:3M SHIBOR的影响因素
 
资金面的宽松,推动优质企业的债券发行成本大幅走低,可能造成优质企业借疫情便利,低成本融资后,通过结构性存款等工具进行套利,资金可能存在空转现象。这在3月金融数据点评《 3月金融数据:资金可能存在空转现象》中有过讨论,此处不再赘述。
 
通过降准等手段,推动LPR下行,客观上造成了资金面宽松,并可能引发资金空转和套利,这是LPR未来需要解决的第二个问题。
 
我们开始讨论第三个问题,假如存在资金套利的话,为什么银行可以容忍套利的存在?
 
我们先来看一张图。从商业银行的实际净息差的表现来看,实际净息差与基准利率息差的关系并不明显,但是与实际贷款利率高度相关。
图:实际息差(蓝)、基准利率息差(橙)、一般贷款利率(绿,右)
 
也就是说,银行实际净息差,对资产端的收益更敏感,对负债端成本不太敏感。原因之一,可能是银行的存款中,有很大比例是活期存款;原因之二,是银行对存款的争夺比较激烈。
 
有了存款,才能有贷款,才能获得稳定的息差和营收。而现在发债成本较低,能接受贷款较高成本的,是议价能力较弱的,这就变成了议价能力不强的群体,在补贴议价能力强的群体。这是第三个问题。



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