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如何看待MLF操作利率下调5bp?

2019年11月5日,人民银行开展中期借贷便利(MLF)操作4000亿元,与当日到期量基本持平,期限为1年,中标利率为3.25%,较上期下降5个基点。
这是2016年2月以来MLF操作利率首次下调,也是自今年8月17日贷款市场报价利率(LPR)改革以来,央行层面的首次降息。在当前猪肉价格飞涨、通胀预期较高的背景下,有点儿超预期。
 
从下图可以看到,今年8月20日,LPR报价首次改革后,1年期LPR利率调降6bp,9月20日,在央行降准让利后,1年期LPR利率调降5bp。本次MLF操作利率下调后,由于LPR报价利率主要参考MLF,因此可以预期的是,11月20日,1年期LPR报价大概率也将同步下调5bp。
 
 
那么该如何看待本次有点超预期的“降息”?
 
一、本次降息,与前两次调降LPR利率的模式不同。前两次调降LPR利率,主要是采取的压缩点差的方式,即银行的负债成本不调整,调降资产端的LPR利率,银行的利差收窄。这会冲击银行的利润空间,难以长期持续。因此本次率先调降MLF操作利率,有助于降低银行的负债成本,减少调降LPR利率的阻力。
 
二、本次降息,有助于稳定债券市场。在猪肉价格快速上涨、通胀预期升温等多因素冲击下,近期债券市场利率上行幅度较大。10年期国开债的到期收益率,由8月13日的3.40%,上行到11月4日的3.74%,上行幅度34bp,1年期AAA中票的到期收益率,由8月8日的3.04%,上行到11月4日的3.25%,上行幅度21bp。
 
由于债券市场同样是实体经济融资的重要渠道,而债券收益率快速上行,不符合降低实体经济融资成本的基调,因此尽快稳定债券市场,同样是政策关注的重点。从下图可以看到,在MLF利率下调的消息发布后,10年期国开债活跃券190215,收益率出现了明显下行,显示债券市场对本次降息的反馈偏正面。
 
 
三、本次降息,有助于缓解经济下行压力。我们在前文《如何看待三季度经济数据?》中讲到,今年GDP增速每个季度下行0.2个百分点,呈现缓降格局。消费端,汽车消费仍然疲软;投资端,房地产投资一枝独秀;生产端,汽车制造业仍为负增长。
 
从最新发布的10月PMI数据来看,10月PMI低于预期,低于前值,从趋势上看,PMI仍在下行通道,显示经济仍然疲弱。近期美联储刚刚降息25bp,我们降息5bp,对汇率的压力也不会很大。
 
那么关于本次降息,还有三个细节问题,有待进一步观察。第一,由于LPR利率是每个月的20日固定时间发布,因此从今天到20日的这段时间里,市场有很强烈的LPR利率调降预期,那么这段时间银行可能会抢先进行信贷投放,可能对整体经济带来额外的波动;第二,由于并没有5年期的MLF,而5年期的LPR利率是参考1年期的MLF,因此本月20日,5年期的LPR利率调不调,值得关注;第三,由于MLF只是银行负债的一种来源,且不是主要来源,因此本次降息仍然有非对称降息、压缩银行利差的效果,是否仍然会对银行进行利益补偿。
 
最后,笔者想说,在前文《10月PMI | 新出口订单触底企稳》中,我们讲到PMI的新出口订单,自今年8月份开始,出现了见底企稳,因为新出口订单领先于新订单,而新订单领先于生产,因此新出口订单的企稳,是整体PMI有望企稳的重要的先行指标。另一方面,中美贸易谈判也开始释放边际好转的消息。因此本次MLF利率下调,笔者认为,可能更多在于稳定债券市场。
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